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　　2019年Q4直销占比17%，2020年Q4单季度占比提升至17.4%，预计17%左右的直销占比基本就是上限了。较2020年的14%的占比上升空间已经不大，茅台的增长放缓已是事实，而不再是预期了。

　　4、股价也有点难 

　　由于茅台存在上述三大难题，供给跟不上，价格也不好提，非标的占比也已经足够高了，直营17%基本上应该是极限了。10%-15%的业绩增速，对于茅台来未来5-10年来说是一个合理的预期，而对于这种预期的业绩，PE给多少倍是合适的？

　　当前茅台的PE为54.5倍，如果使用PEG估值，显然茅台的股价是有点难的。如果对标海外奢侈品的估值，茅台凭借着10%-15%左右的增长，这个估值或许还能逻辑自洽。

　　不过对于茅台这样现金流确定性非常高的标的，现金流估值或是更好的一种方法，而在流动性波动较大的当下，收缩预期对于茅台的估值是偏不利的。

　　从历史的估值水平来看，当前的茅台的确定性并不会比前些年高，但是增速却明显低于此前，不过PE的估值水平确实历史高位。茅台股价均值回归的风险值得注意。